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2018年12月11日 12:50

打九点半有哪些仪器可以直接透视:商学院校友会成立大会宣传特辑(一) | 院史文化长廊知多少?

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(文章来源:金投网)

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摘要:

  · 2018年12月2日,中金所发布公告《关于调整沪深300、上证50、中证500股指期货交易保证金的通知》以及《关于调整股指期货手续费标准的通知》,延续了股指期货松绑的序章:经中国证监会同意,对沪深300、上证50、中证500股指期货交易保证金调整如下:自2018年12月3日(星期一)结算时起,沪深300和上证50股指期货各合约的交易保证金标准统一调整为10%;中证500股指期货各合约的交易保证金标准统一调整为15%。自2018年12月3日(星期一)起,沪深300、上证50、中证500股指期货各合约平今仓交易手续费标准调整为成交金额的万分之四点六。

  · 流动性有望得到进一步的改善:从定性的角度来讲,日内开仓手数由20手放宽至50手,相当于放宽了2.5倍的水平,虽然与限仓前的600手、1200手甚至5000手相比仍有数量级上的差距,但预计仍能够为日内交易策略带来进一步的空间。伴随着投机交易资金规模的进一步扩大,预计也能够进一步促进市场中的流动性规模与定价有效性。从定量的角度来讲,经过历史数据的测算,我们发现之前日内过度交易手数由10手放宽至20手后,无论是对成交量或是持仓量来说,提振幅度都相对有限。但是随着限仓条件放宽至50手,三大股指在成交量上预计都将会有一个阶段性的跳跃机会,持仓量也有望出现相对幅度的改善(除IC合约外)。

  · 基差有望向正常态靠拢:短期来说,由于习近平与特朗普在G20会议中同意停止进一步加征关税,中美贸易摩擦的阶段性缓释预计将成为股指年内最后一波反弹的契机,叠加市场流动性的大概率改善,预计期指基差能够在短时间内看到贴水改善的机会。长期来说,伴随交易保证金、手续费的下调,日内开仓数的放开以及在未来期指步入正常化的预期影响下,更多多头仓位有望入市交易,基差的长期贴水情况或将得到进一步的改善。实际上,目前大部分Alpha中性对冲策略受制于股指期货的贴水成本较高而无法获得更高的收益(或选择融券空中证500ETF以获得相对低的交易成本),甚至许多涉及到股指期货的量化策略仍然处于停滞的状态。伴随着期指的逐步放开,负基差的收敛也将降低贴水成本对于中性对冲策略的影响,股指期货市场对于量化策略的吸引力或也将得到进一步的提高。

  策略:

  无

  风险:

  流动性改善低于预期

  1

事件——股指期货的第三次松绑

  2018年12月2日,中金所发布公告《关于调整沪深300、上证50、中证500股指期货交易保证金的通知》以及《关于调整股指期货手续费标准的通知》,延续了股指期货松绑的序章:经中国证监会同意,对沪深300、上证50、中证500股指期货交易保证金调整如下:自2018年12月3日(星期一)结算时起,沪深300和上证50股指期货各合约的交易保证金标准统一调整为10%;中证500股指期货各合约的交易保证金标准统一调整为15%。自2018年12月3日(星期一)起,沪深300、上证50、中证500股指期货各合约平今仓交易手续费标准调整为成交金额的万分之四点六。

  2

股指期货松绑历史梳理

  (1) 股指期货自限仓后的交易规则变动梳理

  我们整理了自2015年限仓以后股指期货交易规则的变动情况,我们发现本次松绑(第三轮松绑)呈现如下特征:

  第一,在日内开仓手数方面由之前的20手提高至50手,相较前两轮有更大程度的放宽;

  第二,IF/IH合约交易保证金由15%下调至10%,IC合约非套保保证金由30%下调至15%,套保保证金由20%下调至15%。IF和IH合约保证金下调幅度基本和前两次的梯度式下调保持一致,而对于IC合约则是超出前两轮的放宽幅度的。

  第三,平今仓手续费由前期的万分之6.9下调至万分之4.6,预计有望配合日内开仓手数的放开令股指期货流动性得到进一步改善。

  (2) 期指两次松绑后的表现变化

  · 流动性变化

  持仓量方面,期指在初次松绑后(2017年02月17日),日内开仓手数由10手提高至20手,短期内三大股指持仓量均出现了阶段性的上行(其中以IF合约表现更为明显),但后续持仓量再度回落至前期水平,表明日内开仓数仅提高至20手对持仓量的改善有限,对市场的影响仍是心理上以及边际上的。期指在二次松绑后(2017年09月18日),由于此次交易规则仅对保证金和手续费进行了小幅下调,并未对日内开仓手数进行进一步放宽,持仓量并未出现实质性改善,整体以震荡走平为主。总的来说,由于政策调整幅度较为有限,期指持仓量并未在短期内得到实质性的改善。

  成交量方面,期指在两次松绑后,受益于日内开仓手数的提高和非套保保证金的下调,股指合约的总成交量中枢出现逐步的上行。数据上来看,在第一次松绑后,日均总成交量由限仓后的37446手增长至42249手,上涨幅度为12.83%。在第二次松绑后,日均总成交量继续上涨至46422,上涨幅度为9.88%。其中,由于IF和IH合约保证金连续两次下调幅度较大,日均成交量增长幅度相较IC合约更加明显。数据上来看,第一次松绑后,IF、IH和IC合约日均成交量分别由17355手、6829手和13262手上涨至17637手、10111手和14500手,上涨幅度分别达到2%、48%和9%。第二次松绑后,IF、IH和IC合约日均成交量分别为19554手、13905手和12963手,上涨幅度分别达到11%、38%和-11%。

  成交持仓比方面,在股指期货的两次松绑中,由于套保保证金并未大幅下调,仅IH和IF合约由20%下调至15%,IC合约未调整,整体持仓量并未出现大幅提升。但受益于日内开仓手数的提高和非套保保证金的下调,投机需求有所提升,成交持仓比出现结构性上浮(IH和IF上涨,IC下滑)。数据上看,两次松绑后,IF、IH和IC合约的成交持仓比分别由限仓后的0.4066、0.3559和0.5049上涨(下降)至0.4401、0.4748和0.4229,上涨幅度分别达到8.25%、33.41%和-16.24%。

  综合来说,由于前两次政策调整幅度较为有限,短期流动性虽有小幅改善但仍然难有质的提升。且IF和IH松绑程度小幅大于IC,这也可以解读为监管层抑制过度投资的信号之一。

  · 日内波动性变化

  随着连续两次下调平今仓手续费(阶段性由万分之23下调至万分之9.2,再下调至万分之6.9),交易成本的降低逻辑上将有利于日内高频交易非套保盘的参与,也有利于日内成交量的提升。从数据上来看,在第一次和第二次股指松绑后,可以发现无论是IF、IH或是IC合约在规则变动的第一个交易日中日内成交量波动值都有一个较为明显的抬升,表明交易成本的下调对日内流动性具备短期的修复作用。且我们留意到,IF和IH合约之后的日内成交量波动均出现了中枢性的抬升,表明中长期的期指波动性也出现了修复。但是IC合约波动性抬升效果仍然有限,或与非套保保证金相对较高有关。

  · 基差变化

  自2015年股灾限仓之后,由于非套保交易的仓位限制被压得极低,大多数的投机性交易策略不再适用,期指也维持了长期深贴水的状态(其中又以IC合约最为严重),期指的深贴水导致贴水成本升高也进一步限制了部分对冲策略的应用。伴随着前后两次期指松绑以及市场的逐步平稳,三大期指的基差水平也得以慢慢收敛。从结构上来说,IC合约相较IH和IF合约来说贴水程度更深,整体收敛程度也弱于另外两个品种,预计主要和IC合约中非套保保证金仍然相对较高以及2016-2017年牛市中大盘股强于中小盘股有关。

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交易规则变动对市场的影响

  此次股指期货的调整是2017年以来中金所对股指期货的第三次松绑,对市场来说有几个重要影响:第一,股指期货市场的流动性相对目前预计能有进一步的提高,能够促进期指市场价格发现以及风险规避功能的恢复。第二,期指长期贴水的现象或将得到进一步的缓解,贴水成本的降低有望吸引更对对冲策略的入场。第三,伴随着交易保证金的进一步下调,有望吸引以及促进更多的投资者利用股指期货市场进行风险管理以及更多策略的运用。

  (1) 流动性有望得到进一步的改善

  从定性的角度来讲,日内开仓手数由20手放宽至50手,相当于放宽了2.5倍的水平,虽然与限仓前的600手、1200手甚至5000手相比仍有数量级上的差距,但预计仍能够为日内交易策略带来进一步的空间。伴随着投机交易资金规模的进一步扩大,预计也能够进一步促进市场中的流动性规模与定价有效性。

  从定量的角度来讲,经过历史数据的测算,我们发现之前日内过度交易手数由10手放宽至20手后,无论是对成交量或是持仓量来说,提振幅度都相对有限。但是随着限仓条件放宽至50手,三大股指在成交量上预计都将会有一个阶段性的跳跃机会,持仓量也有望出现相对幅度的改善(除IC合约外)。

  (2) 基差有望向正常态靠拢

  短期来说,由于习近平与特朗普在G20会议中同意停止进一步加征关税,中美贸易摩擦的阶段性缓释预计将成为股指年内最后一波反弹的契机,叠加市场流动性的大概率改善,预计期指基差能够在短时间内看到贴水改善的机会。长期来说,伴随交易保证金、手续费的下调,日内开仓数的放开以及在未来期指步入正常化的预期影响下,更多多头仓位有望入市交易,基差的长期贴水情况或将得到进一步的改善。实际上,目前大部分Alpha中性对冲策略受制于股指期货的贴水成本较高而无法获得更高的收益(或选择融券空中证500ETF以获得相对低的交易成本),甚至许多涉及到股指期货的量化策略仍然处于停滞的状态。伴随着期指的逐步放开,负基差的收敛也将降低贴水成本对于中性对冲策略的影响,股指期货市场对于量化策略的吸引力或也将得到进一步的提高。(作者单位:华泰期货)